中信证券:特斯拉(TSLA.US)Q3盈利能力大幅提升,柏林&奥斯汀工厂投产在即有望进一步提升销量© Reuters. 中信证券:特斯拉(TSLA.US)Q3盈利能力大幅提升,柏林&奥斯汀工厂投产在即有望进一步提升销量

智通财经APP获悉,特斯拉(TSLA.US)已发布2021Q3季报,公司当季毛利率、净利率均创历史新高,规模效应逐渐凸显。2021年前三季度,公司智能汽车累计销量为62.7万辆,已超2020年全年50万辆的销量。公司预计德国柏林工厂、美国奥斯汀工厂将于2021年底投产,同时维持汽车销量50%的年均增速目标。

中信证券认为,智能汽车是未来5-10年的黄金赛道,在智能化浪潮下,市场集中度有望进一步提升。特斯拉凭借其在电池、BMS、FSD算法、智能驾驶数据积累领域已构筑的显著壁垒,中信证券持续看好公司的领先优势。

中信证券主要观点如下:

财务概览:公司整体毛利率&净利率均创历史新高。

1)营收略超市场一致预期:2021Q3公司营收137.6亿美元(同比+57%,环比+15%),略超市场136亿美元的一致预期。其中汽车销售业务117亿美元(同比+59%,环比+18%),营收占比为85%。

2)毛利率创历史新高:2021Q3公司毛利率26.6%(同比+3.1pcts,环比+2.5pcts)。其中汽车销售业务毛利率为30.2%,创历史新高。公司汽车业务毛利率大幅提升的主要原因在于产量&销量的大幅提升。扣除积分收入,当季汽车销售业务毛利率为29%,亦创历史新高。

3)净利率创历史新高:2021Q3公司净利率12.1%(同比+7.8pcts,环比+2.2pcts),亦创历史新高。

4)净利润:2021Q3公司GAAP净利润16.18亿美元(同比+389%,环比+41.7%),连续九个季度盈利;扣除股权支付后的Non-GAAP净利润为20.93亿美元(同比+139%,环比+30%),创历史新高。

产量&销量:当季智能汽车销量24.14万辆,公司维持交付量50%的增速目标。

1)产量:公司当季汽车产量23.78万辆(同比+64%,环比+15%)。其中改款后的Model
S/X开始投入生产,当季产量0.89万辆(同比-47%,环比+282%);Model 3/Y产量22.9万辆(同比+79%,环比+12%)。

2)销量:公司当季汽车销量24.14万辆(同比+73%,环比+20%)。其中Model
S/X当季销量0.93万辆(同比-39%,环比+390%);Model 3/Y销量23.2万辆(同比+87%,环比+16%)。

3)据特斯拉披露,未来几年随着新车型交付以及新工厂的建设,公司维持汽车销量将保持50%增长率的目标。

4)2021年前三季度,公司智能汽车累计销量62.7万辆,已超2020年50万辆总销量的水平。

工厂建设进度:目前公司总产能为105万辆/年,美国奥斯汀&德国柏林工厂预计2021年底投产。

1)弗里蒙特工厂,目前弗里蒙特工厂生产线总产能为60万辆/年,主要用于生产Model S/X/3/Y。其中Model
S/X产能为10万辆/年,Model3/Y产能为50万辆/年。

2)上海工厂,目前上海工厂生产线总产能大于45万辆/年,主要用于生产Model
3/Y。产品不仅面向中国市场交付,同时也完成了向汽车出口中心的转型。

3)德国柏林工厂:预计2021年年底将投产,初期产能设计为0.5-1万辆/周(对应25-50万辆/年),首批车型为Model Y。

4)美国奥斯汀工厂:公司预计2021年底奥斯汀工厂将于2021年底投产,首批车型为ModelY。

5)我们认为,随着德国柏林工厂、奥斯汀工厂的投产&产能爬坡,公司毛利率短期或将承压,但不改变公司的中长期成长逻辑。

新车型版本&电池规划:

1)新车型交付计划:Cybertruck目前正处于测试和完善阶段,公司预计2022年将面世。

2)公司预计搭载4680电池的车型将于2022年面世,首批搭载4680电池的车型暂未公布。

3)上海工厂后续生产的Model3/Y,标准续航里程版本将采用磷酸铁锂电池替代三元锂电池,并在全球范围内售卖。

我们认为,公司在电池领域中的上述策略,在一定程度上能够缓解终端产品价格下行导致毛利率下行的可能。

风险因素:

全球疫情进一步恶化的风险;国际贸易冲突加剧的风险;自动驾驶汽车出现严重安全事故导致估值波动的风险;人工智能技术发展低于预期等风险;柏林&德克萨斯州工厂进展不达预期的风险;关键零部件短缺的风险等。

投资策略:

智能汽车时代,软件定义汽车已成行业共识,而智能汽车有望成为最大的移动互联网空间。我们持续看好特斯拉在电池、BMS、Autopilot算法、智能驾驶数据积累的领跑优势。未来随着公司德国柏林&美国德州奥斯汀工厂产能的释放、Model
Y & Semi的交付,公司产品销量有望进一步提升。

根据一致预期,预计公司2021/2022/2023年收入511亿、710亿、891亿美元,GAAP净利润分别为47亿、77亿、107亿美元,对应PE(GAAP)分别为187、114、83倍;Non-GAAP净利润分别为61亿、88亿、121亿美元,对应PE(NonGAAP)分别为145、100、73倍。

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